Hvilken avkastning kan du forvente i aksjer?

“Dyrt” på Oslo Børs

Oslo Børs Hovedindeks (OSEBX) handles nå til en pris-fortjeneste-multippel (P/E) på 21, noe som er høyere enn vi har sett tidligere. Årsaken er at forventningene til fortjenesten har falt mye under koronapandemien.

Aksjestrateg Paul Harper i DNB Markets har sett på det nordiske aksjemarkedet, og peker blant annet på at på kort sikt er sammenhengen mellom multipler, slik som P/E, og neste års avkastning svak. Når han løfter blikket og ser på ti års horisont, vil derimot den økonomiske tyngdekraften slå inn. Høyere utgangspunkt basert på P/E betyr normalt sett lavere avkastning det neste tiåret.

- Gjennomsnittlig totalavkastning for hovedindeksen blir sannsynligvis i området to-tre prosent de neste ti årene, skriver Harper i en presentasjon.

Betaling av gjeld eller ny vekst?

Selv om rentene er nær null, syns ikke Harper at nivåene på Oslo Børs borger for en god avveining mellom avkastning og risiko.

- To til tre prosent avkastning er konsistent med at reinvestert utbytte gir størst bidrag til totalavkastningen, med en moderat vekst i inntjeningen per aksjer som blir mer enn utlignet av en reduksjon av P/E-multipelen tilbake til historisk gjennomsnitt.

Vil lavere rente hjelpe selskapene med å få opp veksten?

- Oslo Børs har en sammensetning som fortsatt er tungt vektet i olje og energi, det er ikke her veksten har vært de siste ti årene. Kanskje vil vi se en utvikling som i Japan, hvor selskapene heller betaler ned gjeld enn å investere i ny vekst, svarer Harper.

Det amerikanske aksjemarkedet

I USA har teknologisektoren bidratt til høyere inntjeningsvekst enn andre sektorer, og grunnet denne subsektoren har også USA vært blant vinnermarkedene i det minste? siden den globale finanskrisen. Veksten i inntjeningen har ifølge Harper vært omtrent fem prosent per år i denne perioden, versus omtrent null i de norske indeksene.

Harper peker på en rekke forhold som gjør at han ikke tror inntjeningen vil vokse like mye i det neste tiåret, blant annet deglobalisering, krav om høyere lønn for de med laveste lønninger og demografisk motvind, for å nevne noe. 

U, V eller W

Inntjeningen til selskapene er kraftig rammet av koronapandemien, mens kursene til verdensindeksen har kommet godt tilbake. Målt i norske kroner har for eksempel DNB Global Indeks A en avkastning på +4,4 prosent hittil i år (per 22.6.2020). Dermed peker flere på at aksjekursene har forskuttert at inntjeningen vil komme raskt tilbake. Det er en såkalt V-formasjon.

- Aksjemarkedet bryr seg ikke om at E-en i P/E har falt, sier Torje Gundersen, lederen for taktisk aktivaallokering i DNB Asset Managment.

- Det er fortsatt TINA – There Is No Alternative - som gjelder. I tillegg har vi en FED-put, som drar opp alle aktivaklasser. Problemet er at det ikke finnes ris bak speilet, fortsetter han.

TINA kjennetegnes ved at rentene er så lave at man ikke får nok avkastningsmuligheter der, mens aksjer i det minste har en sjanse. Med en P/E på 21 vil man ha en fortjeneste i forhold til kurs på omtrent 4,8 % per år. FED-put signaliserer at hver gang noe går galt, så står sentralbankene klare med å ta imot støtet. Sentralbankene blir da sittende igjen med et stort ansvar for markedenes ve og vel.

- Det er risikofylt å investere med kort horisont i aksjer. Er det to år til pengene skal brukes er det ikke sikkert markedene rekker å hente inn et eventuelt børsfall. Med 10 til 20 års horisont rekker aksjemarkedet som oftest å ta igjen det tapte, sier Harper.

Han viser til at spørsmålet alle stiller seg er dersom rentene blir lave og veksten forblir lav, hvordan skal normaliseringen av P/E se ut?

-Vil børsen gå sideveis i en periode, slik at inntjeningen kan hente seg inn, eller blir det slik markedet ser for seg at inntjeningen kommer fort tilbake? Det er mange alternativer og vi må være ærlige på at vi ikke har vært gjennom en tilsvarende situasjon i moderne tid, fortsetter Harper.

Større utfallsrom

Usikkerheten er blant annet knyttet til politiske strømninger. Gundersen forklarer at politisk ideologi gjerne går i trettiårssykluser, og han mener den siste med Reganisme/Thatcherisme fra 80-tallet nå er på overtid. Vinnerne tar alt og det betyr at vi står ovenfor en sint middelklasse som gir seg utslag som både i Brexit og Trump.

- Det er større utfallsrom enn tidligere, hvor skal renten stå om 10 år? Skal den fortsatt være null, eller vil vi se et skifte med lønnsøkninger og full sysselsetting? Hvordan skal vi få til det grønne skiftet? Må statene være en større bidragsyter for å igangsette infrastrukturinvesteringene? Det er mange store spørsmål, sier Gundersen.

Lavere forventninger

Paul Harper mener det er grunn til å være forsiktig med å forvente høy avkastning fremover.

- Det bør legges til grunn lave avkastningsforventninger i alle aktivaklasser fremover. Vi vet at avkastningen i renter blir lav, men vi vet ikke hva avkastningen i aksjene blir. Basert på historikken bør en høy verdsettelse gi grunn til å anta at fremtidig avkastning blir lavere, bare se på hva oljefondet legger til grunn, avslutter han.

Norges Bank har senket avkastningsforventningen samtidig som de har økt aksjeandelen i 2016. Før endringen var forventet realavkastning på fire prosent med 60 prosent aksjer, Mork-utvalget antok 2,3 prosent realrente, mens med økt aksjeandel til 70 prosent ble forventet realavkastning satt til tre prosent. Utvalget påpeker at det er stor usikkerhet i anslagene. 

Merk: Ønsker du personlige råd rundt egne investeringer bør du kontakte en finansrådgiver som kjenner deg og din situasjon. Fremtidig avkastning i fond vil alltid avhenge flere forhold. Blant annet av markedsutvikling, forvalterens dyktighet, fondets risiko, samt kostnader ved kjøp, forvaltning og innløsning. Historisk avkastning er ingen garanti for fremtidig avkastning. Avkastningen i fond vil i perioder være negativ som følge av kurstap.